عندما تشتعل سوق الصرف بتحركات عنيفة للدولار الأمريكى، نادرا ما نسأل الأسئلة الصحيحة. هناك قدر من الهوس بسعر الدولار تعلو على خلفيته صيحات المضاربين بتكهنات لرقم معيّن تتوازن عنده الأسواق. وهذا الرقم عادة ما نقع أسرى له دون أن نعرف لماذا وإلى متى يستقر فى سوق الصرف. ولمّا كانت قوة الاقتصاد لا تقاس بقدرته على تدبير العملة الأجنبية عند اشتداد الحاجة إليها، ولا بحجم الاحتياطى النقدى الذى يعلنه البنك المركزى فى نهاية كل شهر، وإنما بقدرته على توليد مواردها بصورة مستدامة، من خلال الإنتاج والتصدير والاستثمار وخلق قيمة مضافة حقيقية. فلابد من التمييز بين اقتصاد ينجح فى توفير الدولار اليوم، واقتصاد يمتلك القدرة على إنتاجه فى قابل الأيام. الأول قد ينجح فى تجاوز أزمة عابرة، أما الثانى فيمتلك مقومات الاستقرار الاقتصادى الحقيقى.
• • •
تبدو إدارة النقد الأجنبى فى مصر وكأنها تدور، فى جانب مهم منها، حول البحث عن مصادر تمويل تسد الفجوة بين الموارد والاستخدامات. فتارة نعتمد على تدفقات الاستثمار الأجنبى المباشر، وتارة على الأموال الساخنة فى أدوات الدين الحكومية، وتارة على الاقتراض والودائع والصفقات الاستثمارية الكبرى، إلى جانب المصادر التقليدية للعملة الأجنبية، مثل الصادرات والسياحة وتحويلات المصريين بالخارج وإيرادات قناة السويس. ولا شك أن لكل مصدر من هذه المصادر أهميته، لكن المشكلة تبدأ عندما نتعامل معها باعتبارها بدائل متكافئة، رغم اختلاف طبيعتها وآجالها واستدامتها ومخاطرها.
فالاستثمار المباشر الذى ينشئ طاقة إنتاجية جديدة، ويوفر فرص عمل، وينقل التكنولوجيا، ويزيد الصادرات، يختلف جوهريا عن تدفق نقدى قصير الأجل يبحث عن عائد مرتفع على أذون وسندات الخزانة. كما أن بيع أصل قائم لمستثمر أجنبى، مهما بلغت حصيلته، لا يعنى بالضرورة إضافة استثمار جديد إلى الاقتصاد؛ فهو فى البداية تغيير فى ملكية أصل موجود، وقد تتحقق منه قيمة اقتصادية أكبر إذا أعقبه توسع فى النشاط، وتحسين للكفاءة، وإضافة طاقات إنتاجية، وزيادة فى الصادرات. ومن ثم، فإن الحكم على جودة الاستثمار لا ينبغى أن يتوقف عند قيمة التدفقات الداخلة، بل يمتد إلى ما تتركه من أثر فى الناتج والتشغيل والإنتاجية والقدرة التصديرية وصافى الموارد الدولارية.
وتكتسب هذه التفرقة أهمية خاصة عند النظر إلى الأموال الساخنة. فهى قد توفر سيولة أجنبية وتساعد على تمويل احتياجات الحكومة، كما تسهم فى تعميق سوق أدوات الدين، لكنها تظل أموالا قابلة للخروج السريع متى تغيرت توقعات المستثمرين أو ارتفعت المخاطر أو ظهرت فرص عائد أفضل فى أسواق أخرى. ولذلك لا يصح بناء استقرار سعر الصرف أو تمويل الالتزامات طويلة الأجل على موارد قصيرة الأجل شديدة الحساسية للتقلبات. فالمشكلة ليست فى وجود هذه التدفقات، وإنما فى حجم الاعتماد عليها، وطريقة إدارتها، ومدى توافق آجالها مع طبيعة الاستخدامات التى تمولها.
• • •
ومن هنا تأتى أهمية إدارة الاحتياطى النقدى الأجنبى بعيدا عن الاكتفاء بالرقم المعلن. فقد بلغ الاحتياطى المعلن لمصر نحو 57.5 مليار دولار فى نهاية أكتوبر 2026، وهو رقم يعكس رصيدا مهما من الأصول الاحتياطية، لكن قراءة هذا الرقم تقتضى التمييز بين إجمالى الاحتياطيات وصافيها وفق التعريفات المحاسبية والبرامجية المختلفة. فليس كل ما يدخل فى الأصول الاحتياطية خاليا من التزامات مقابلة، كما أن وجود التزامات لا يعنى بالضرورة أن الأصول غير متاحة أو غير قابلة للاستخدام. المهم هو معرفة طبيعة هذه الأصول، ومدى سيولتها، والقيود المرتبطة بها، والالتزامات التى تستحق فى مواجهتها، وتوقيتات استحقاق تلك الالتزامات.
فالاحتياطى ليس كتلة واحدة من النقد السائل المتاح بلا قيد؛ إنه محفظة تضم أصولا متنوعة، من العملات الأجنبية والذهب وحقوق السحب الخاصة وغيرها، وتختلف مكوناتها فى درجة السيولة وطبيعة المخاطر. كما أن جزءا من زيادة الاحتياطى قد يأتى من الاقتراض أو الودائع الرسمية، وهو ما يعزز القدرة على مواجهة الاحتياجات الآنية، لكنه يقابله التزام ينبغى الوفاء به لاحقا. أما الزيادة الناتجة عن تحسن الصادرات أو السياحة أو التحويلات أو تدفقات الاستثمار الإنتاجى، فتكون أكثر تعبيرا عن تحسن القدرة الذاتية للاقتصاد على توليد النقد الأجنبى. ولهذا لا ينبغى أن يكون السؤال فقط: كم يبلغ الاحتياطى؟ بل أيضا: ما مقدار الأصول المتاحة فعليا؟ وما الالتزامات المقابلة لها؟ وما مدى استدامة مصادر تمويلها؟
ولا ينفصل ذلك عن سياسة سعر الصرف. فالمرونة فى تحديد سعر العملة ليست هدفا فى حد ذاتها، وإنما آلية لامتصاص الصدمات الخارجية والداخلية، وتجنب تراكم الاختلالات التى قد تنتهى إلى تصحيح حاد ومكلف. وفى المقابل، لا يمكن النظر إلى استقرار سعر الصرف باعتباره نتيجة مباشرة لقرار إدارى أو لرفع أسعار الفائدة وحده. فالسياسة النقدية تستطيع التأثير فى الطلب والسيولة والتوقعات، لكنها لا تستطيع بمفردها معالجة ضعف الإنتاج أو محدودية الصادرات أو ارتفاع الاعتماد على الواردات أو اختلال هيكل الطاقة. كما أن استخدام أسعار الفائدة المرتفعة لفترات طويلة لجذب التدفقات الأجنبية يحمل تكلفة على الاستثمار والائتمان والنشاط الاقتصادى والموازنة العامة.
• • •
إن الاستقرار المستدام للعملة يبدأ من استقرار الاقتصاد الذى ينتجها. فكلما اتسعت القاعدة الإنتاجية، وتحسنت القدرة التنافسية للصناعة والزراعة والخدمات القابلة للتصدير، تراجعت حساسية الاقتصاد للصدمات الخارجية، وتحسنت قدرته على توفير احتياجاته من النقد الأجنبى. أما إذا ظل نمو الطلب المحلى أسرع من نمو القدرة الإنتاجية، واستمرت فجوة الواردات والصادرات على اتساعها، فإن الضغوط على سوق الصرف ستعود، مهما تعددت أدوات التمويل أو ارتفعت تكلفة الاقتراض.
وينطبق الأمر نفسه على ما يثار بشأن تقليل الاعتماد على الدولار. فتنويع العملات المستخدمة فى التجارة والتمويل، وتوسيع التسويات بالعملات المحلية مع الشركاء التجاريين، خطوات يمكن أن تقلل بعض تكاليف التحويل ومخاطر الاعتماد المفرط على عملة واحدة. لكن هذه الخطوات لا تصنع بديلا نقديا بمجرد اتخاذ قرار بشأنها، ولا يمكن أن تحل محل الثقة فى العملة الوطنية. فالثقة لا تُفرض إداريا، وإنما تتكون من استقرار القوة الشرائية، وانضباط السياسات الاقتصادية، ووجود سوق مالية ومصرفية عميقة، واقتصاد قادر على إنتاج السلع والخدمات التى يحتاج إليها المجتمع ويطلبها العالم.
ولذلك فإن التحول إلى اقتصاد إنتاجى يتطلب إعادة ترتيب الأولويات، بحيث تتقدم الاستثمارات التى تضيف إلى الطاقة الإنتاجية وتزيد القيمة المحلية المضافة على المشروعات التى تستهلك موارد كبيرة دون عائد اقتصادى واجتماعى يتناسب مع تكلفتها. كما يتطلب تحسين بيئة الأعمال، وتكافؤ الفرص بين المستثمرين، وتبسيط الإجراءات، وتعزيز المنافسة، وتوجيه التمويل إلى الأنشطة القابلة للنمو والتصدير. ولا يقل عن ذلك أهمية إصلاح اختلالات قطاع الطاقة، لأن تكلفة الطاقة وتوافرها واستقرار إمداداتها أصبحت من المحددات الأساسية للقدرة التنافسية للصناعة، ولجاذبية الاستثمار طويل الأجل.
ويجب أن يكون تقييم السياسات الصناعية والتجارية قائما على أثرها فى سلسلة القيمة بأكملها، لا على حماية منتج أو نشاط بعينه بمعزل عن بقية الأنشطة. فحماية صناعة ما قد تمنحها ميزة مؤقتة، لكنها قد ترفع فى الوقت نفسه تكلفة مدخلات الصناعات الأخرى، وتضعف قدرتها على المنافسة والتصدير. ومعيار نجاح الحماية ليس مقدار ما توفره من مكاسب للمنتج المحمى وحده، وإنما مقدار ما تضيفه إلى القدرة الإنتاجية التنافسية للاقتصاد ككل.
• • •
لا يعنى التحول الإنتاجى الاستغناء عن التمويل الخارجى أو التدفقات الاستثمارية أو الاحتياطى النقدى، بل يعنى توظيفها فى بناء قدرة اقتصادية تولد عائدا يتجاوز تكلفتها. فالاقتراض يمكن أن يكون أداة مفيدة عندما يمول استثمارا منتجا يحقق عائدا اقتصاديا مناسبا، والاستثمار الأجنبى يمكن أن يمثل إضافة نوعية عندما يرتبط بنقل التكنولوجيا وتوسيع الصادرات، والاحتياطى يمكن أن يوفر مظلة أمان ضرورية فى مواجهة الصدمات. لكن أيا من هذه الأدوات لا ينبغى أن يتحول إلى بديل دائم عن الإصلاح الإنتاجى.
إن التحدى الحقيقى أمام الاقتصاد المصرى ليس مجرد تدبير الدولار، وإنما تقليص الحاجة المتكررة إلى تدبيره من مصادر استثنائية. وهذا لن يتحقق إلا بزيادة الإنتاج القابل للتنافس، وتوسيع قاعدة التصدير، وتعميق المكون المحلى، وتحسين كفاءة استخدام الموارد، وإعادة توجيه الاستثمار والتمويل إلى الأنشطة الأعلى قيمة مضافة. عندها يصبح الاحتياطى انعكاسا لقوة الاقتصاد لا تعويضا عن مواطن ضعفه، ويصبح استقرار سعر الصرف نتيجة لتحسن الأساسيات الاقتصادية لا ثمرة لتدفقات قابلة للانعكاس. فالفارق بين إدارة أزمة العملة ومعالجة أسبابها هو الفارق بين اقتصاد يبحث باستمرار عمن يموله، واقتصاد يمتلك القدرة على تمويل نموه من إنتاجه.